谈2003年以来A股投融资功能变迁：分红总额九年来首次高于股权融资

(资料图)

本期投资提示：

2022 年A 股年度分红和回购总额达2.05 万亿元，显著高于A 股股权融资总额1.69 万亿元，同时，这也意味着A 股市场的分红总额（1.97 万亿元）九年来首次高于股权融资，A 股的投融资功能更加均衡。

分红总额高于股权融资有三点含义：1）经济进入提质增效的高质量发展阶段，上市公司经营稳健性提升。在经济快速增长阶段，企业需要大量的资金用于扩张，使得股权融资总额往往大于分红额。当经济进入更稳定的阶段，企业的投资需求相对减少，利润被更多地分配给股东，使得分红总额开始大于股权融资总额。2）上市公司造血能力增强。企业能够通过自身的经营活动来创造稳定的财富，而不用过度依赖外部融资，既有助于企业的可持续发展，又有助于资本市场的繁荣稳定。3）A 股内循环优化。过往A 股投资重视成长属性，获得高估值的公司往往具有高融资强度、强扩张意愿、高资本利得、弱分红特征。

但实际上成长性的来源本应多种多样，强化投资功能的关键是丰富A 股收益来源，特别是增厚业绩回报，增加稳定高分红预期，以此为基础，各类机构投资者才有望均衡发展。

——分红及回购总额增加显著高于股权融资增加的行业：煤炭、家用电器、石油石化、钢铁、食品饮料。我们用分红及回购总额/IPO 总额指标表示行业的融资意愿下降和分红意愿提升，并按照2021-2022 年的情况排序。其中，煤炭、石化、钢铁等行业排名靠前反映了我国供给侧结构性改革的成效明显，这些传统行业改变了过往的融资扩张到产能过剩的恶性模式，清理了行业中的无效产能，提升优质产能供给。家用电器、食品饮料等行业排名靠前，反映了部分行业在经历了“行业快速发展-行业增速放缓-存量博弈抢占份额”的过程后，龙头企业集中提高，行业格局更加稳定。

预计未来不同行业将实现不同的投融资功能特点，长期来看A 股进入分红回购率和资本利得回报率同时提升的阶段。站在股东视角，过去10 年A 股分红及回购收益率保持稳定，简单平均约为2.4%；资本利得回报率经历了快速上行又快速下行的阶段，目前稳定在高位（10 年简单平均8.5%左右）；IPO 和增发占净资产的比例衡量的A 股融资强度近十年来逐步下降，目前稳定在4.1%左右（10 年简单平均）。向后展望，A 股不同行业上市公司将呈现不同的投融资功能特点：代表传统经济的部分行业更加稳定，产能扩张和行业增速下降后企业投资需求减少，A 股的分红及回购比例预计将稳步提升；代表转型增量的部分行业保持合理融资速度，随着中国经济向数字化、绿色能源、高端制造等科技创新绿色领域转型，上市公司提质增效，资本利得回报率长期将逐步提升。

——分行业视角来看，A 股的各行业的投融资功能使命未来将继续分化。我们用融资比例、资本利得收益率、分红回购收益率三个指标，观察A 股的各个行业的回报构成和融资比例在近十年相对于过去十年的变化情况，对于以煤炭为代表的成熟行业，资本开支减少，融资比例收缩；资产利用效率提升，稳定分红预期增加。对于以TMT 行业为代表的转型行业，资本开支增加，融资比例合理扩张，实现高资本利得收益率。

风险提示：宏观经济不及预期，影响上市公司分红能力

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